The Intelligent Investor

The Intelligent Investorin kirjoitti arvosijoittamisen oppi-isä Benjamin Graham vuonna 1949. Reilu 70 vuotta myöhemmin se on edelleen maailman kenties vaikutusvaltaisin sijoituskirja. Kirjan päällimmäinen tavoite on opastaa lukijaa kehittämään perusteltuja ja toistettavia toimintatapoja. Näiden avulla sijoittaminen helpottuu ja tunnepohjaisten (lue: huonojen) siituspäätösten määrä laskee

Kirjan neljännen painoksen esipuheen kirjoitti sijoittajasuuruus Warren Buffett, joka on myös Benjamin Grahamin oppilas. Esipuhe on hyvä kuvaus siitä, mikä on kirjan parasta antia – tässä siitä osa (vapaasti käännettynä):

”Luin ensimmäisen painoksen kirjasta joskus 1950-luvun alkupuolella ollessani 19-vuotias. Ajattelin tuolloin, että tämä on paras lukemani sijoituskirja. Ajattelen yhä niin. Menestyäkseen sijoittajana et tarvitse suurta älykkyyttä, epätavallista bisnesvainua tai sisäpiiritietoa. Tarvitset lähinnä maalaisjärkeä, riittävät puitteet päätöksentekoon ja mielenlujuutta pitämään tunteet kurissa. Niihin kirja tarjoaa loistavat perusteet.”

Buffettin mukaan Grahamin opit ovat olleet ratkaisevia hänen omalle menestykselleen sijoitusmaailmassa.

Kirjana The Intelligent Investor on kansantajuisempi ja huomattavasti ohuempi versio Grahamin 1930-luvun klassikosta ”Security Analysis”. Graham kannustaa sijoittajia keskittymään pitkäaikaiseen sijoitustoimintaan, välttämään lyhytaikaista spekulointia ja liiallista riskinottoa markkinoilla. Näin varmasti ainakin osittain siksi, että Grahamin mukaan sijoittajan pahin vihollinen on todennäköisesti sijoittaja itse.

Kirja on kirjoitettu jo kauan sitten ja sen huomaa kieliasusta. Alkuperäinen teos ei välttämättä ainakaan ensimmäiseksi sijoituskirjaksi ole lukukokemukseltaan paras mahdollinen. Suosittelemmekin ensikertalaista lukemaan The Wall Street Journalin kolumnisti Jason Zweigin tekemän modernimman version.

Kirjan pari tärkeintä kantavaa ajatusta ovat Mr. Market -analogia ja Margin of Safety -käsite. Ne löytyvät kirjan luvuista 8 ja 20. Niilläkin pääsee jo pitkälle, mutta ne sisäistettyäsi mielenkiintosi todennäköisesti vain kasvaa ja halunnet jatkaa lukemista.

Avataan hieman näitä kahta ajatusta, ikään kuin kirjan tiiserinä.

Luku 8 – The Investor and Market Fluctuations

Listatuille osakkeille löytyy lähes aina julkinen markkinahinta, kun taas ei-listatuille sellaista ei löydy. Näin ollen listatut osakkeet tarjoavat sijoittajille lisämahdollisuuksia ei-listattuihin verrattuna. Näistä mahdollisuuksista hyötyminen vaatii kuitenkin tunteiden hallintaa ja se on monille vaikeaa.

Graham avaa tätä dynamiikkaa kuvitteellisen henkilön “Mr. Marketin” avulla.

Tarina menee pääpiirteittäin näin:

Kuvittele, että omistat pienen osuuden yksityisestä (ei-listatusta) yhtiöstä. Maksoit osakkeistasi kaikin puolin reilun ja käyvän hinnan perustuen omaan arvioosi.

Sinulla on yhtiökumppani nimeltä Mr. Market. Hän on innokas liikemies, mutta ei aina osaa pitää tunteitaan erossa päätöksenteosta.

Jokaisena päivänä innokas kaupankävijä Mr. Market tarjoutuu ostamaan osakkeesi tai myymään sinulle lisää osakkeita hänen ehdottamaansa hintaan. Usein hinta on varsin järkevä ja vastaa sitä, miten yhtiön liiketoiminta on kehittynyt. Toisinaan Mr. Marketin tunteet saavat vallan ja hänen ehdottamansa hinta on mielestäsi liian korkea tai matala.

Kysymys kuuluu, annatko järkevänä ja kylmän rationaalisena sijoittajana Mr. Marketin ehdottamien hintojen määrittää omaa näkemystäsi osakkeidesi arvosta?

Et missään nimessä anna. Haluat myydä hänelle silloin, ja vain silloin, kun hän tarjoaa osuudestasi merkittävän ylihinnan suhteessa omaan hinta-arvioosi. Vastaavasti haluat ostaa alihinnalla

Kaikki muu aika kannattaa keskittyä siihen, että oma arviosi osakkeidesi arvosta on paras mahdollinen. Se kannattaa tehdä käyttämällä aikaa itse liiketoiminnan ja markkinan ymmärtämiseen ja analysointiin.

Näin toimimalla rationaalinen sijoittaja voittaa tunteellisen sijoittajan pitkässä juoksussa varmasti.

Kuka tahansa pörssisijoittaja on vastaavassa asemassa omistaessaan listatun yhtiön osakkeita. Pörssikurssit ovat sama asia kuin Mr. Marketin tarjoukset.

Luku 20 (”Margin of Safety” as the Central Concept of Investment)

Graham esittelee käsitteen Margin of Safety, eli turvamarginaalin.

Vuoden 1929 pörssiromahduksen nähneenä Graham ymmärsi, että sijoittajat ovat jatkuvan epävarmuuden ja markkinaheilahtelujen armoilla. Hän myös tiedosti sen, että virheiden välttäminen sijoittamisessa on lähes mahdotonta. Grahamin johtopäätös oli se, että suurempien katastrofien välttäminen on kuitenkin mahdollista turvamarginaalin avulla. Se suojaa sekä markkinoiden epävakaalta luonteelta että virheiltä sijoituspäätöksissä.

Turvamarginaali tarkoittaa, että sijoituskohdetta ostetaan selvästi alle sen todellisen arvon. Aivan kuten Warren Buffett on sanonut: ”Hinta on mitä maksat. Arvo on mitä saat.”

Mitä suurempi turvamarginaali, sitä paremmin sijoitettu pääoma on turvassa. Jos turvamarginaali on riittävä, saattaa sijoitus osoittautua hyväksi silloinkin, kun yhtiön tulevaisuus osoittautuu oletettua huonommaksi’

Graham sivuaa kirjassaan myös laadun merkitystä. Mitä laadukkaampi yhtiö on, sitä pienemmän turvamarginaalin sijoittaja voi sijoitukselleen hyväksyä. Silloin turvamarginaalia piilee myös esim. vahvassa taseessa, vakiintuneessa markkina-asemassa ja vahvassa kilpailuedussa. Turvaa voi tuoda myös yhtiön hyvä johto, joka pyrkii maksimoimaan omistaja-arvoa pitkällä aikavälillä.

Sama kääntäen: Grahamin mukaan yksi helpoimpia tapoja tehdä sijoitustappioita on hankkia heikkolaatuisen yhtiön osakkeita vahvan taloussyklin tai lyhytaikaisen mutta kestämättömän trendin huipulla. Tällaisen yhtiön kohdalla seuraava käänne on lähes aina huonompaan suuntaan.

Useat nykyiset sijoittajalegendat kuten Bill Ackman, Seth Klarman ja Mohnish Pabrai ovat maininneet The Intelligent Investorin yhdeksi suosikeistaan. Eikä ihme, sillä kirja on edelleen ajankohtainen.

Meidän mielestämme kirjan ajankohtaisuus on jopa nousussa.

Markkinoilla toimivien sijoittajien toimintatavat ovat muuttuneet paljon sitten Grahamin aikojen. Mukaan on tullut paljon erilaisia sijoitus- ja kaupankäyntialgoritmeja, joista osa pyrkii jopa tietoisesti liikuttamaan kursseja. Näin ollen lyhyen aikavälin liikkeiden dynamiikka on muuttunut. Mielestämme se on aikaisempaa irrationaalisempaa ja vaikeammin tulkittavaa.

Tämä puoltaa pitkäjänteiseen sijoittamiseen keskittymistä. Siitä aiheesta kiinnostuneille Grahamin kirja on “must read” klassikko.