Visio Compounder Heinäkuu 2024

Hyvät kanssasijoittajamme,

Rahaston tuotto vuoden alkupuoliskolta 1.1.–30.6. oli 7,9 %.

Tuotto on mielestämme olosuhteisiin nähden kohtuullinen. Seuraavassa katsaus hieman pintaa syvemmälle.

Hyvän viime vuoden jälkeen (tuotto 18,3 %) olemme pitäneet rahaston riskitasoa konservatiivisena ja jopa defensiivisenä. Olemme nykyisessä tilanteessa halunneet painottaa turvallisuutta hieman normaalia enemmän.

Perustelumme varovaisuudelle on se, että osakemarkkinoilla polarisoituminen ja tuottojen keskittyminen vain jatkuu. Kourallinen yhtiötä (markkina-arvojärjestyksessä Apple, Microsoft, Nvidia, Amazon, Meta) olivat alkuvuonnakin niin suuressa sijoittajien suosiossa, että ne vastasivat noin puolesta maailman osakemarkkinoiden tuotosta. Kysymys kuuluukin, kuinka pitkään moinen tuottojen keskittyminen voi jatkua.

Oli niin tai näin, näemme kasvavissa määrin arvoa (lue: hyvä tuotto-odotuksen ja riskin yhdistelmä) muissa yhtiöissä kuin USA:n teknojäteissä. Monet näistä ovat erittäin laadukkaita ja kohtuullisen hintaisia, mutta ne ovat jääneet sijoittajilta unohduksiin kaiken AI-tohinan keskellä. Yksi strategiamme kulmakivistä on aina ollut se, ettemme panosta liikaa mihinkään yksittäiseen teemaan, toimialaan tai yhtiöön. AI-teema ei muodosta tähän poikkeusta. Koska tämä on ollut alkuvuoden ylivoimaisesti puhutuin asia, halusimme käsitellä AI-teemaa omalla kappaleellaan.

AI-teema sijoitusmarkkinoilla

Verrattuna vuoden alkuun, näemme riskien olevan tällä hetkellä vieläkin enemmän koholla sen suhteen, että raketin lailla nousseiden isojen tekno- ja tekoäly-yhtiöiden tuloskasvuennusteita korjataan jossain kohtaa maltillisempaan suuntaan. Tällöin on mielestämme merkittävä riski siitä, että paljon sijoittajia yrittää poistua pienestä ovesta samanaikaisesti.

Lisäksi tekoälytoimiala on mielestämme selvästi syklisempi ala, kuin miten sitä markkinoilla tämänhetkisen AI-huuman keskellä hinnoitellaan. Syklisyyteen on muutama selkeä syy. Teknologinen kehitys alalla tapahtuu spurteissa, joiden välillä on hiljaisempia aikoja. Mikäli lisäarvoa luovien merkittävien innovaatioiden väli pitenee, saattavat markkinoiden haastavat kasvuodotukset jäädä toteutumatta. Näin on toki missä tahansa liiketoiminnassa, mutta AI-yhtiöillä odotukset ovat sen verran kovat, että kasvun hidastumisella saattaisi olla erittäin iso vaikutus osakekursseihin. Emme povaa ”kuplan puhkeamista”, vaan uskomme pitkällä aikavälillä löytävämme parempaa tuotto-riski-suhdetta muualta.

Tyypillisesti osakemarkkinoilla syklisyys nähdään ei-toivottuna ominaisuutena ja siksi sykliset yhtiöt hinnoitellaan hieman keskimääräistä edullisemmiksi. Tekoälyteeman ympärillä olevilla yhtiöillä näin ei ole. Nähtäväksi jää jatkuuko niiden kasvu ja kannattavuus miten tasaisena ja miten pitkään.

Todetaan vielä selvyyden vuoksi se, että emme tietenkään sulje tekoäly-yhtiöitä pois salkustamme, mutta useimmissa tapauksissa emme vain näe niissä riittävän hyvää pidemmän aikavälin tuotto-riski-suhdetta. Jos turvallisuushakuisuutemme johtaa siihen, että rahasto ei AI-huuman aiheuttamissa kurssinousuissa pysy kiimaisimpien yhtiöiden kurssikehityksessä mukana, niin hyväksymme sen.

Alkuvuoden parhaat ja huonoimmat

Vuoden alun viisi parasta sijoitustamme (tuottokontribuutio rahastolle) olivat Meta (1,7 %), ASML (1,6 %), Novo Nordisk (1,4 %), Amazon (1,3 %) ja Alphabet (1,2 %).

Viisi huonointa sijoitustamme olivat Nike (-1,0 %), Paycom (-0,8 %), Temenos (-0,6 %), Esteé Lauder (-0,5 %) ja Kering (-0,4 %).

Meta Platforms 

Metan, eli mm. Facebookin, Instagramin ja Whatsappin emoyhtiön osakekurssi on esittänyt melko näyttävän paluun kaikkien aikojen korkeimpaan kurssitasoonsa viimeisen parin vuoden aikana. Metan osake painui alle 100 taalan vuonna 2022 yhtiön mittavien ja monien mielestä liiallisten investointien takia. Lyhyen aikavälin epävarmuuden ja epäluulon takia osakkeen arvostus laski mielestämme lähes epätodellisen alhaiseksi ottaen huomioon yhtiön liiketoiminnan kilpailuedut ja markkina-aseman. Sittemmin yhtiön keskittyminen tehokkuuteen ja tekoälyinvestointien tuomat hyödyt ovat kääntäneet sekä tuloksen että tulevaisuuden tulosodotukset nousu-uralle. Yhtiön tämän ja ensi vuoden osakekohtaisia tulosennusteita on nostettu 60 % ja 80 % vuoden 2023 alusta. Samalla yhtiön tuloksentekokyvyn näkyvyys on parantunut ja sijoittajat ovat valmiita maksamaan yhtiöstä korkeampia arvostuskertoimia. Näiden seurauksena kurssi on viisinkertaistunut pohjilta ja tänä vuonnakin nousua on lähes 50 %.

ASML

ASML on maailman johtava litografiajärjestelmien valmistaja puolijohdeteollisuudelle. Yritys toimittaa laitteistoja, ohjelmistoja ja palveluja, joiden avulla valmistetaan mikrosiruja. ASML on tunnettu erityisesti äärimmäisen ultraviolettivaloteknologiansa (EUV) ansiosta, mikä mahdollistaa yhä pienempien ja tehokkaampien mikrosirujen valmistuksen. ASML on pysynyt teknologian eturintamassa kehittämällä ja tarjoamalla edistyksellisiä litografiaratkaisuja, jotka ovat välttämättömiä modernin mikrosirutuotannon kannalta. 

Vuoden ensimmäisellä puoliskolla yhtiön osakekurssi on ollut hyvässä nousussa tutun tekoälyteeman saattelemana. Generatiivisen tekoälyn ja muiden uusien teknologioiden vaatimukset lisäävät merkittävästi entistä pienempien, mutta tehokkaampien puolijohteiden kysyntää, mikä hyödyttää ASML:ää. Yhä pienempiä ja tehokkaampia siruja tarvitaan jatkossa entistä enemmän ja ASML:n laitteet edustavat tällä hetkellä alansa ehdotonta huippua. Odotamme siruteknologisen kehityksen jatkuvan, mikä luo yhtiölle positiivisen näkymän pitkälle tulevaisuuteen. ASML itse povaa, että kysyntä pysyy erittäin vahvana vähintäänkin vuoteen 2030 asti.

Isoin haaste yhtiölle lienee poliittinen riski. Todellisuudessa se ei ole vain ASML:n haaste vaan koko puolijohdetoimialan ja sitä kautta globaalin talouden, koska puolijohdeketjun toiminta on niin keskeinen nykyisessä tietoyhteiskunnassamme. ASML:llä on ainutlaatuinen asema puolijohteiden ekosysteemissä, mikä tuskin muuttuu lähiaikoina.

Kuvassa kaksivaiheinen äärimmäisen ultraviolettivalon (EUV) litografiajärjestelmä. Se on ensimmäinen uuden sukupolven koneista, jotka tarjoavat 8 nm resoluution edistyneen logiikka- ja muistisirujen tuotannon tukemiseksi.  Kuva: ASML.com

Novo Nordisk

Tanskalainen lääkeyhtiö Novo Nordisk on jatkanut alkuvuoden aikana vahvaa menoaan viime vuodesta. Novon nousun takana on ennen kaikkea lihavuudenhoitolääkkeiden (Wegovy ja Ozempic) vahva kysyntä. Novon liiketoiminnassa on tapahtunut useita positiivisia muutoksia kuluneen vuoden aikana, jotka näkyvät yhtiön kasvaneessa tuloksessa.  Tuloskasvun myötä yhtiö on tarjonnut osingon kanssa 45 % arvonnousun vuoden 2024 aikana.

Novo erottuu monista muista lääkeyhtiöistä fokusoituneen liiketoimintansa vuoksi. Yhtiö on jo lähes sadan vuoden ajan keskittynyt vakavia kroonisia sairauksia sairastavien ihmisten lääketieteellisiin tarpeisiin kehittämällä innovatiivisia lääkkeitä ja annosteluvälineitä, kuten insuliinikyniä.  Novolla on vakuuttava historia siitä, että sen tuotteilla pystytään parantamaan ihmisten hyvinvointia ja samalla liiketoiminta on erittäin kannattavaa.

Ylipainoisten määrän uskotaan kasvavan maailmassa kovaa vauhtia vuoteen 2030 mennessä ja sillä on merkittävä vaikutus elinajanodotteeseen. Lisäksi ylipaino aiheuttaa muita vakavia sairauksia. Kuva: Novo Nordiskin pääomamarkkinapäiviltä.

Nike

Maailman johtava urheiluvaatteiden ja -välineiden valmistaja Nike oli alkuvuoden heikoin lenkki rahastossa. Yhtiön myynti on ollut odotettua heikompaa jo muutaman kvartaalin ajan. Erityisesti Pohjois-Amerikan kuluttajakysyntä samoin kuin Kiinan talouden hidas elpyminen ovat painaneet kysyntää. Yhtiö on aloittanut korjaavat toimenpiteet myynnin kääntämiselle jo aikaisemmin mm. lisäämällä tuoteinnovaatiota. Mutta kuten yhtiön toimitusjohtaja John Donahoe totesi tulospuhelussa, käänne vie hetken aikaa ja tarvitaan malttia. Tilikausi 2025 tulee olemaan yhtiölle siirtymäkausi.

Meidän kirjoissamme Nike on yhä ykkönen urheiluväline- ja vaatebrändeissä. Yhtiöllä on useita mittakaavaetuja mm. markkinoinnissa, tarinan kerronnassa ja tuotelinjoissa. Näitä ei kilpailijoiden ole helppoa kopioida ja saavuttaa.

Kuvassa Nike Pegasus 41 juoksukenkä. Kuva: Nike.com.

Paycom Software

Paycom Software oli toinen alisuoriutuja alkuvuoden aikana. Yhdysvaltalaisen palkanlaskentaohjelmistoyrityksen osake laski, kun ensimmäisen neljänneksen tulos ei antanut vielä riittävästi selviä merkkejä paremmasta. Tämän lisäksi toimitusjohtaja Chris Thomas erosi henkilökohtaisiin syihin vedoten. Todellisuudessa taustalla lienevät näkemyserot yhtiön perustajan kanssa. Uskomme, että Paycomin odotettua heikompi tulos johtuu siitä, että heikompi talouskasvu on laskenut palkanlaskentaohjelmistojen kysyntää erityisesti pienissä ja keskisuurissa yrityksissä. Toisena syynä näemme yhtiön tulevaisuuden kasvuun tähtäävät investoinnit Kanadan ja Meksikon markkinoille. Mielestämme Paycom tekee oikeita toimenpiteitä parantaakseen operatiivista suorituskykyään, mikä mahdollistaa paluun terveeseen liikevaihdon kasvuun markkinatilanteen parantuessa. Nykyisellä hinnalla Paycomin on kannattavaksi ja kasvavaksi yhtiöksi varsin edullinen. Lisäksi se pystyy tarjoamaan merkittäviä kustannussäästöjä asiakkailleen.

Kuvassa esimerkki Paycomin kännykkäsovelluksesta, jonka avulla työntekijä pystyy mm. seuraamaan, raportoimaan ja tarkistamaan palkanmaksuun ja muihin kuluihin liittyviä tapahtumia. Kuva: Paycom.com

Temenos

Sveitsiläinen Temenos on globaalisti pankkijärjestelmiä ja finanssipalveluiden ohjelmistoratkaisuja tarjoava yhtiö. Yritys on tunnettu erityisesti pankkitoiminnan digitalisointiin liittyvistä ratkaisuistaan.

Temenoksen alkuvuosi lähti liikkeelle lupaavasti yhtiön raportoitua hyvän tuloksen ja ohjeistuksen. Osake nousikin voimakkaasti vuoden ensimmäisten kuukausien aikana. Vahvan alkuvuoden jälkeen meno kääntyi nopeasti. Amerikkalainen osakkeiden kurssilaskusta hyötyvä lyhyeksimyyjä, iski Temenokseen raportilla, jossa esitettiin erinäisiä syytöksiä mm. kirjanpitostandardien soveltamisesta. Osake laski raportin seurauksena voimakkaasti. Temenos vastasi syytteisiin teettämällä kahdella eri ulkopuolisella taholla riippumattoman sisäisen tarkastuksen. Riippumattomille tutkijoille myönnettiin rajoittamaton pääsy yhtiön asiakirjoihin, viestintään ja kaikkiin asiaankuuluviin dokumentteihin. Ulkopuolisten tarkastajien havainnot perustuvat yli 300 000 asiakirjan ja sähköisen viestinnän tarkasteluun sekä 17 nykyisen ja entisen Temenoksen työntekijän, mukaan lukien ylimmän johdon, haastatteluihin. Yhteensä yli 150 lakimiestä ja kirjanpidon ammattilaista käyttivät yli 22 000 tuntia syytösten tutkimiseen.

Tämän perusteellisen ulkoisen tarkastelun perusteella erikoiskomitea totesi, että lyhyeksimyyjä esitti virheellisiä ja harhaanjohtavia syytöksiä Temenoksesta ja sen kirjanpidosta, tuotteista ja asiakassuhteista sekä esitti väitetyt faktat Temenoksesta vääristyneessä tai asiayhteydestään irrotetussa muodossa.

Näinkin laaja tutkimus toi luonnollisesti lisäkuluja, mutta vaikutti myös hetkellisesti uusien asiakkuuksien saamiseen. Sittemmin tilanne on normalisoitunut perusliiketoiminnassa, mutta sijoittajien luottamuksen palautuminen vie hetken aikaa ja vaikutti aavistuksen yhtiön tämän vuoden liiketoiminnan kasvuvauhtiin.

Sittemmin yhtiön johto on laittanut hihat heilumaan yhtiön arvonluonnin ja luottamuksen palauttamiseksi. Lehtitietojen mukaan yhtiö olisi mm. myymässä yhden hieman erillisen yksikön mahdollisesti pääomasijoittajille 600 miljoonan euron hinnalla.

Epävarmuudesta huolimatta yhtiön pääomistaja, sveitsiläinen miljardööri Martin Ebner yhtiöineen on kasvattanut omistustaan viime aikoina. Lisäksi Temenos itse lanseerasi 200 miljoonan Sveitsin frangin omien osakkeiden takaisinosto-ohjelman kesällä.

Katse horisonttiin

Emme tee ennusteita markkinoiden lyhyen aikavälin, kuten tämän vuoden liikkeistä, koska Compounderin sijoitusfilosofia ja tuottopotentiaali eivät perustu sellaisiin.

Rahasto on täysin sijoitettuna erittäin vahvan taseen yhtiöihin, joiden perusbisnes on tukevalla pohjalla ja erittäin kannattavaa. Oma laskennallinen tuotto-odotuksemme useimmille sijoituksillemme on tällä hetkellä se, että saavuttaisimme pitkällä aikavälillä kaksinumeroisen vuosituoton. Kurssien heilunta matkan varrella on sitten jotain, mikä tulee vain sietää luonnollisena osana osakesijoittamista.

Kiitos jatkuneesta tuestanne ja hyvää kesän jatkoa kaikille.

Jone ja Antti